“資產荒”下資本市場投資新邏輯

在2016年僅剩下五個工作日的情況下,今年A股市場IPO的家數已達到249家,募集資金達1635億元(募資尚未到位的遵照估算原則)。
相比較而言,2014年全年,IPO市場累計有125只新股發行,實際募資達668.89億元;2015年全年,220只新股發行,同比增長76%。在證監會限制超募的情況下,全年募集金額達仍到1588億元,同比增長超過100%。
從表面上看,2016年新股發行同比增長超過10%,募集資金量略有增長。這體現的僅僅是一個增速放緩,而且如果考慮去年股災對整體市場的影響,這個成績應該說還是非常亮眼的。但事實上并非如此,因為由于堰塞湖的原因,每年資本市場的IPO以及募資真實情況實際是滯后的,這類似于企業的經營不能僅僅看凈利潤的當前表現,更重要的要看經營性現金流,如果凈利潤數據很好看,但是經營性現金流大量流出,那么接下來的業績很可能就會變臉。那么,這個類似于經營性現金流的可以反映今年資本市場項目情況的指標是什么呢?
答案是當年IPO企業申報數量。截至2016年上半年,證監會在其網站上首次預披露IPO擬上市公司204家,這204家企業總共擬募集資金1290.4億元,這兩個數字已經連續兩年超過20%的下滑。
還有一個必須關注的指標就是被否企業的數量,這是反映監管力度的核心指標,2014年全年10家企業IPO被否,而今年已經有16家。
一個指標是反映每年達標可以申報企業的數量,即反映了當年通過三年乃至更多年努力能夠達到IPO條件的企業基礎數量,另一個指標則是發審口的松緊程度,這決定了在基礎數量上有多少比例的企業能夠最終在這種監管制度下實現IPO。雖然我們不能說IPO的企業或者說資產是最優質的,但如果從規范程度、標準化程度、公眾化程度來看,交易所限量提供的這類企業絕對是這一年市場上最優質企業的大多數,所以這個企業數量也反映了這個階段的優質企業或資產的情況。
我們還可以從另外一個角度來看這個問題,就是從資產所對應的資金端來看。
參考某機構的統計數據,2016年前11月中國私募股權投資市場共發生投資案例2624起,涉及投資金額5345.23億元人民幣,而2015年中國私募股權投資市場共發生投資案例2845筆,涉及投資金額3859.74億元人民幣,同比增長超過38%。從表面上看,投資趨勢一片良好,但是這是不是一個類似于“凈利潤”的指標呢?
答案是肯定的,因為這些錢都是之前募集的,甚至可能是三年前,到了一個階段不得不投出去的,當年的投資額不能反映資金端對目前項目情況的真實認知度,這個類似于“經營性現金流”的指標是當年的資金募集額度。
同樣參考,2016年前11月新募集的私募股權投資基金共計1460支,募資總額達到7931.70億元人民幣。而2015年中國私募股權投資市場共有2249支私募股權投資基金募集完成,其中披露募資金額的1582支基金共募集到位5649.54億元人民幣。從這里看好像結果和今年投資的情況是完全一樣的。請注意,我要看的僅僅是Pre-IPO這種PE投資的募資數據,這才是和上面我們提到的資產是對應匹配的。從一片火熱中就能夠看到真實的狀況,很可惜,這個數據是超過30%的下滑。
我們在看了項目端和資金端情況后,還有可以觀察的指標,那就是最直接的投資機構,因為是它們把兩端聯系到了一起。可以這么說,領先的市場化投資機構最了解市場的狀況。現在的問題就是怎么找到這個機構,找到以后再看看它們在做什么。
投資邏輯的本質
不得不說,我們面臨的或者身處的是強監管制度下的投資市場。如果再考慮歷史沿革,金融體系還是從計劃供應的狀態向市場化過度,這個階段非常的復雜和緩慢,作為金融市場中直接融資最核心的資本市場,發審制度包括券商保薦制度都是一種變形的計劃制,有決策結構來決定供給,這個方式很難實現與市場的緊密聯系,加上中國人口基數形成的大散戶市場,優質企業的標準被審核化,而不是市場化了,能夠滿足審核的企業得到資產證券化,資本運作的權限從而實現一種遠遠求大于供的交易。
審核這種非市場化的方式必須依據所謂的指標,那么指標是什么,更多的是要怎么樣,不能怎么樣。其中最彪悍的就是財務指標,這個背離市場發展的客觀數據。通過財富效應的極致化,滿足財務指標成為一門超越科學的藝術。
那么,回過頭來,我們要說在這樣一個市場上,投資追求的是什么,就是一種所謂藝術,滿足審核,更具體是財務指標的藝術。當然,還存在長期的價值投資,短期的制度套利等模式,但是在PE投資中這個基于財務指標的簡單粗暴的投資才是主流。
現在核心的問題就來了,財務指標中最低的創業板是最近三年基礎的門檻就是3000萬凈利潤,這樣的公司在2009年創業板推出第一波財富效應出來以后,大量的PE基金就蜂擁而至瓜分如此的項目,砍瓜切菜般割完韭菜了。這個時間也就是3、4年,而到目前僅留下沒有長出來的或者零星的漏掉或者快速成長起來達到要求的公司。然后對應的是更大的財富效應,更大體量參與的各類資金,所以說沒企業沒項目投是一個必然的階段性結果,這個類似于民間借貸公司由于借貸成本逐步增加、企業利潤率慢慢無法支持最終必然跑路。結果是必然的,而現在還有個大環境是經濟下行,勢必加劇形成資金端和企業項目端的不對等。PE機構也必然面臨洗牌,另謀出路。
當前策略
從投資的角度來講,短時間看國內資本市場的投資邏輯仍然存在,即使推出所謂新三板不改變A股才是主流的投資及退出市場的格局,當然有些變化的趨勢,不是主流可以關注但不是今天說的主題。那么基于這個依然審核發行的市場,項目荒怎么解決,項目從哪里來?從邏輯本質來講,也就是找外面韭菜和自己養韭菜兩種辦法了。
海外沒有被割過韭菜,海外的項目達到財務指標在程序合規的模式下可以成為國內的優質標的企業。當然還包括境內外資產的整合,兼并。我們說,現在的PE投資已經從野蠻生長的遍地看項目進入到了精細化需要深入根種的階段,也就是說要以投行的思維來做投資了,從之前基于監管制度下的“數字游戲”過渡到需要深入行業主導兼并重組的階段了,當然這個兼并重組即包括橫向的同業,也包括縱向的上下游,要求更細致綜合,投資也應該進入企業甚至到企業擔任財務負責人,董秘等角色伴隨企業共同成長,這樣對投資機構特別是高級從業人員的綜合要求就提的更高了。
掙快錢的蠻荒時代已經終結了,下面是掙苦錢的階段,能不能熬到下一個收獲的周期就絕不像前一個5年這么簡單了。
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