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為什么說現在真的很像2014年牛市前夜?

為什么說現在真的很像2014年牛市前夜?

在宏觀金融環境和傾向上, 我看到了很多類似點;但在寬信用和資本運作模式上, 還沒有當時那么清晰。

無論是做投資還是看社會, 大家都會去歷史中尋找當下的位置, 而尋找位置時所用的標準, 各人又是不大相同的, 這也是為什么從去年到今天, 很多分析師和經濟學家都在做這樣的對比, 卻找出了許多年份都覺得類似。 出現這樣的情況, 是容易理解的, 畢竟人的認知是有限的, 記憶是零碎的, 回溯過往的觸發點是不同的, 結果也就出現了偏差。

我的認知來自于那一輪投資的成功對我影響重大, 我也更熟悉那段重大時期的環境, 這也是我個人的感知和認知。 不一定完全正確, 但我相信值得參考。

01

當年看多股市的判斷依據

當時判斷牛市前夜主要有三個立論。

第一個是無風險利率下行的事實和信用利差回落的傾向;第二個是外部資金開始積極入市;第三個是資本運作模式的出現和成形。

第一點, 關于無風險利率下行和信用利差高企, 這一點和現在一樣。 原文表述是“上半年無風險收益率下行和信用利差擴大對股市資金面和估值有積極改善作用。 上半年銀行戰略收縮后, 無風險收益率下降;下半年, 風險溢價可能被引導下行。 ”

“這也就是說, 無風險收益率回落后, 風險溢價的回落, 將全面引導社會融資成本下行。 站在大類資產配置策略的角度, 社會融資成本有下行趨勢, 權益類資產的投資吸引力就會逐漸增加。 ”

原因無非就是當下大家討論較多的, 寬貨幣后無法寬信用。 因為經濟下行, 投資回報率下行, 銀行戰略收縮, 無風險利率自然下行, 加上央行開始貨幣寬松, 強化了無風險利率的弱勢。 但這也造成了一個問題, 就是資產慌, 經營不佳的企業難以獲得融資,

好企業融資難度不大, 信用利差就自然擴大了。

現在也是這樣。 國債收益率持續下跌, 信用利差高企, 反映的是寬貨幣還沒有走到寬信用, 因為銀行面臨資產慌戰略收縮, 信貸監管沒有實質性放松。 同樣可以看到, 政府和監管要求進一步推動信用寬松, 打通信用梗阻。

圖1. 無風險收益率與信用利差走勢

來源:華爾街見聞 Wind

說到底, 就是信用周期和管制周期共振出現了“放水”。

第二點, 關于外部資金的進場, 其實上就是市場對外開放的一個節點, 加上中國股市估值便宜, 引發了外資積極配置。

當時的表述是“上述是宏觀資金面的變化, 就市場變化而言, 積極的資金入場跡象也在出現。 滬港通啟動預期出現后, 香港市場作為A股對接海外的大門口, 早已是人頭攢動。 不但香港股市走勢強于內地股市, 港幣兌美元匯率也易上難下, 以至于金管局多次出手干預港幣。 此外, 從近期QFII額度、ETF申購規模和機構對客戶調研反饋看, 也支持外圍資金聚集的觀點。 ”

第三點, 關于資本運作模式的表述, 研究了興于創業板市場并之后擴大到全市場的模式, 并表示這一模式影響超過了盈利要求。

當時的表述是“現在已初露端倪的模式, 就是向大股東增發募集資金以進行并購重組, 輔以市值管理, 之后的拋售或質押套現皆可。 這種模式需要條件, 就現在而言, 主要依賴于低證券化率、中小市值、市場認可度和可做市值管理的資金規模。

這個模式現在已穩定, 主要可用于中小市值品種上, 且大股東具有資本運作的意愿和能力。 然而, 這個模式能否突破市值的結構性邊界, 復制擴散到更大范圍, 從結構性機會向系統性機會靠攏, 或許就要看市場資金規模。 這點還要觀察。 ”

“既然談到盈利模式, 那企業的盈利增長重要嗎?重要。 盈利持續增長是吸引資金的一個有效因素, 但也只是模式中的一種。 雖然這種模式更具普適性, 但并非唯一。 盈利推動市場長期上漲需要盈利預期先行, 之后預期的兌現才能使這個模式具備長期有效性。 盈利預期的有效性卻又受制于市場主觀認識, 因為對不同環境下不同行業的盈利預期兌現時間, 彈性是客觀存在的。 以去年創業板為例, 其一路上漲伴隨著盈利預期的不斷提升, 最終盈利預期是下調的, 市場卻并未發生180°轉折。 ”

02

當時和現在有哪些不同?

首先,在宏觀經濟和信貸周期、管制周期大方向上,基本是與當時一樣的,但寬信用的落腳點不一樣。

當時我捕捉到的信號是房地產市場的逐步寬松,從允許房地產企業進入銀行間市場發行中票開始。當年和現在一樣,是房地產融資到期大年,現在也是房地產融資到期大年,甚至是整個社會融資到期大年,所以貨幣寬松是一定的,不能讓社會出現流動性危機是一定的,這是一個系統性風險的防范底線思維。

然而在寬信用的載體上,現在看到的是向小微企業和普惠金融發力,還未看到當年房地產和地方平臺的發力,然而房地產和地方平臺又代表著土地這個大宗抵押物進入信貸市場,體量和影響自然不能相提并論,對銀行的吸引力也不能相提并論。

其次,在外資進場方面,現在的情況類似。從去年底到今年初,中國金融市場進一步對外開放,外資進入中國股市并影響核心價格標的也出現了。尤其是中國股市被納入MSCI和富時羅素后,波段性的外資流入現在正在加速,而且比當時的情況更加明顯。

最后,在盈利模式上,針對二級市場交易者和上市公司實控人,以及其他資本,現在尚未有足夠清晰的盈利模式出現。二級市場交易管制已經放松,所以看到了東方通信這樣的妖股出現,但這種模式只是二級市場交易者的,于上市公司實控人無太多增厚收益的好處,頂多是市場回暖給了質押一個緩和的機會。

如果沒有進一步的有利于大體量資本的運作模式出現,對整個市場影響可能僅次于二級市場的炒作。當然,這也是一波牛市,但持續性不會像那一輪那樣連綿不絕。

但這也不是沒有希望,一切還在看監管態度和市場自身的演化。比如去年一批國資接盤了民企上市公司,這里就醞釀著資產注入和重組的可能和希望,而這一塊模式遲早就會出現,只不過現在還沒有看到進一步的推進。至于是不是會有其他的模式出現,還要觀察。

03

牛市再來未來關注什么?

邏輯框架不變的話,現在第一要關注寬貨幣到寬信用,也就是需要看到信用利差的回落,銀行對外貸款的積極性增加。如果沒有出現這個,寬貨幣中票據高增的存量也會讓流動性改善,那么池子早晚會有水出來,比較權益類資產和實體經濟的收益率,就看盈利預期、估值和資本運作模式了。

這個決定錢多還是錢少,是不是足夠的便宜,對標的投資收益率是不是更高。接著就是看盈利模式。

2013年創業板牛市是資本運作模式有穩定的高收益,所以當年創業板盈利是下行的這一弊端被無視了。現在就兩個路徑,一個是看寬信用后實體和股市的投資收益率水漲船高,另一個就是看如果出現新的資本運作模式,那么即便實體經濟較弱,也是可以吸引資金大幅進場的。至于外資,當然是從長遠的大框架看周期和估值,便宜了就買,貴了將減持,不過如此。

“有什么必要條件能促成一輪金錢接力的游戲玩下去?第一,有持續進場的錢;第二,有穩定持續的盈利模式。無論是做交易還是做投資,都是如此,股市也不例外。”

首先,在宏觀經濟和信貸周期、管制周期大方向上,基本是與當時一樣的,但寬信用的落腳點不一樣。

當時我捕捉到的信號是房地產市場的逐步寬松,從允許房地產企業進入銀行間市場發行中票開始。當年和現在一樣,是房地產融資到期大年,現在也是房地產融資到期大年,甚至是整個社會融資到期大年,所以貨幣寬松是一定的,不能讓社會出現流動性危機是一定的,這是一個系統性風險的防范底線思維。

然而在寬信用的載體上,現在看到的是向小微企業和普惠金融發力,還未看到當年房地產和地方平臺的發力,然而房地產和地方平臺又代表著土地這個大宗抵押物進入信貸市場,體量和影響自然不能相提并論,對銀行的吸引力也不能相提并論。

其次,在外資進場方面,現在的情況類似。從去年底到今年初,中國金融市場進一步對外開放,外資進入中國股市并影響核心價格標的也出現了。尤其是中國股市被納入MSCI和富時羅素后,波段性的外資流入現在正在加速,而且比當時的情況更加明顯。

最后,在盈利模式上,針對二級市場交易者和上市公司實控人,以及其他資本,現在尚未有足夠清晰的盈利模式出現。二級市場交易管制已經放松,所以看到了東方通信這樣的妖股出現,但這種模式只是二級市場交易者的,于上市公司實控人無太多增厚收益的好處,頂多是市場回暖給了質押一個緩和的機會。

如果沒有進一步的有利于大體量資本的運作模式出現,對整個市場影響可能僅次于二級市場的炒作。當然,這也是一波牛市,但持續性不會像那一輪那樣連綿不絕。

但這也不是沒有希望,一切還在看監管態度和市場自身的演化。比如去年一批國資接盤了民企上市公司,這里就醞釀著資產注入和重組的可能和希望,而這一塊模式遲早就會出現,只不過現在還沒有看到進一步的推進。至于是不是會有其他的模式出現,還要觀察。

03

牛市再來未來關注什么?

邏輯框架不變的話,現在第一要關注寬貨幣到寬信用,也就是需要看到信用利差的回落,銀行對外貸款的積極性增加。如果沒有出現這個,寬貨幣中票據高增的存量也會讓流動性改善,那么池子早晚會有水出來,比較權益類資產和實體經濟的收益率,就看盈利預期、估值和資本運作模式了。

這個決定錢多還是錢少,是不是足夠的便宜,對標的投資收益率是不是更高。接著就是看盈利模式。

2013年創業板牛市是資本運作模式有穩定的高收益,所以當年創業板盈利是下行的這一弊端被無視了。現在就兩個路徑,一個是看寬信用后實體和股市的投資收益率水漲船高,另一個就是看如果出現新的資本運作模式,那么即便實體經濟較弱,也是可以吸引資金大幅進場的。至于外資,當然是從長遠的大框架看周期和估值,便宜了就買,貴了將減持,不過如此。

“有什么必要條件能促成一輪金錢接力的游戲玩下去?第一,有持續進場的錢;第二,有穩定持續的盈利模式。無論是做交易還是做投資,都是如此,股市也不例外。”

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